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Pensamiento no convencional sobre políticas monetarias no convencionales
10 de junio de 2019 BARRY EICHENGREEN
Los defensores de la independencia del banco central argumentan que la flexibilización cuantitativa debería haberse evitado la última vez y es mejor evitarla en el futuro, porque abre la puerta a la interferencia política en la conducción de la política monetaria. Pero la interferencia política es incluso más probable si los bancos centrales rechazan la QE en la próxima recesión.
KONSTANZ - Las tasas de interés de las políticas de los bancos centrales de los países avanzados están estancadas en niveles incómodamente bajos. Y no solo por el momento: un creciente cuerpo de evidencia sugiere que esta condición incómoda es probable que persista. La inflación en los Estados Unidos, Europa y Japón continúa subestimando los objetivos oficiales. Las medidas de la tasa de interés "natural" en consonancia con las condiciones económicas normales han tenido una tendencia a la baja durante años.
Las estimaciones de la tasa natural para los Estados Unidos actualmente la ubican en el rango de 2.25-2.5%, en otras palabras, justo donde se aloja la tasa de la política de la Reserva Federal. Esto significa que la Fed tiene poco margen para ajustarse sin perder su objetivo de inflación y poner en peligro el crecimiento económico. Y lo que es verdad de la Reserva Federal es aún más cierto del Banco Central Europeo y del Banco de Japón.
Este techo en el nivel viable de tasas de interés significa que cuando llegue la próxima recesión, los bancos centrales tendrán poco margen para reducirlos. Sin duda, algunos miembros creativos de la comunidad de la banca central han experimentado con tasas de interés negativas. Pero los estudiosos post mortem sugieren que las tasas negativas afectan negativamente la rentabilidad de los bancos comerciales y debilitan el sistema bancario. De ello se deduce que los banqueros centrales reacios al riesgo serán reacios a repetir estos experimentos.
Así, cuando llegue la próxima recesión, los bancos centrales se verán obligados a recurrir a la flexibilización cuantitativa. El QE4, si podemos llamarlo así, provocará gritos de protesta por parte de los críticos de las rondas anteriores de QE, quienes advirtieron que los bancos centrales estaban excediendo sus mandatos. Al comprar valores respaldados por hipotecas y bonos corporativos, los detractores se quejaron, los bancos centrales estaban distorsionando los mercados financieros. Al participar en operaciones de extensión de vencimiento, estaban destruyendo el contenido de información de la curva de rendimiento. Al ampliar sus balances, se estaban exponiendo al riesgo de pérdidas de capital.
Los políticos que lo desaprueban cuestionaron si los banqueros centrales podían ser confiados para llevar a cabo esta amplia gama de transacciones sin la "supervisión de un adulto" por parte de los representantes designados del público, es decir, ellos mismos. Siguió, tan seguro como la noche sigue al día, que la independencia de los bancos centrales sufrió ataques políticos cada vez más hostiles.
La lección que aprendieron aquellos que le dan mucha importancia a la independencia del banco central es que la QE debería haberse evitado la última vez y es mejor evitarla en el futuro, porque abre la puerta a la interferencia política en la conducción de la política monetaria.
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Pero los oponentes de QE deberían considerar la alternativa. A falta de este apoyo de los bancos centrales de los países avanzados después de la crisis financiera mundial, podría haberse establecido una deflación debilitante, y la recesión posterior a la crisis habría sido más grave. ¿Qué habrían dicho los críticos entonces? Parece poco probable que la independencia del banco central hubiera sobrevivido a la acusación aún más condenatoria, justificada en el evento, de que los políticos monetarios estaban dormidos en el cambio.
Otra crítica de la QE, especialmente frecuente en Europa, es que crea un riesgo moral para los gobiernos. Las compras de valores gubernamentales de los bancos centrales deprimen artificialmente el costo de los préstamos. Normalmente, los gobiernos que emiten deuda adicional ven cómo aumentan sus costos de endeudamiento, lo que los disuade de hacerlo. En particular, la disciplina del mercado en forma de tasas de interés más altas hará que un gobierno como el de Italia, tentado a aumentar el gasto en déficit, lo piense dos veces. Sin embargo, no es así cuando el banco central actúa como comprador de bonos de último recurso y está preparado para comprar valores gubernamentales sin límite. En tales circunstancias, la disciplina de mercado quedará incapacitada.
Los líderes populistas predispuestos a ignorar las restricciones presupuestarias y las prometedoras transferencias generosas a sus electores tendrán más espacio para ejecutar. La economía experimentará un alto nivel de azúcar inmediato como resultado del gasto público adicional, solidificando el apoyo a los titulares políticos. Pero, como el famoso economista estadounidense Herbert Stein observó, algo que no puede durar para siempre no lo hará. A largo plazo, el impago de la deuda o la monetización de la deuda y la inflación resultarán inevitablemente del despojo populista.
Es mejor, sigue la implicación, que los bancos centrales se resistan al canto de sirena de QE. Los gobiernos entonces sentirán presión para vivir dentro de sus medios. Si los líderes populistas, sin embargo, implementan sus políticas fiscales característicamente irresponsables, los mercados financieros los llevarán a la tarea. Si los inversionistas venden masivamente bajo la vigilancia de los populistas, su apoyo político colapsará.
Una vez más, sin embargo, uno debe considerar la alternativa. Si los bancos centrales rechazan el QE en la próxima recesión, el colapso de la salida resultante será más grave. Los políticos populistas, argumentando que los líderes de la corriente principal y sus designados no son administradores confiables de la economía, tendrán más pruebas que invocar y más enojo que canalizar cuando hacen campaña para un cargo. Con los populistas dirigiéndose a más gobiernos, los déficits presupuestarios serán mayores, no menores. La inestabilidad será mayor, no menos.
Los críticos de QE tienen razón al advertir sobre las consecuencias involuntarias. Pero rechazar el QE también puede tener consecuencias imprevistas. Los críticos deben tener cuidado con lo que desean.
Escrito para PS desde 2003
129 comentarios.
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Barry Eichengreen es profesor de economía en la Universidad de California, Berkeley, y ex asesor senior de políticas en el Fondo Monetario Internacional. Su último libro es La tentación populista: agravios económicos y reacción política en la era moderna .
0 comentarios sobre este párrafo, 4 en total 4 comentarios sobre este artículo
PAUL DALEY 11 de junio de 2019
Eichengreen needs to frame the problem a little better. Asset values need to be supported by income flows, not central bank interventions. That is why central banks should develop income-based lending programs that allow central banks modulate tax collection and disposable income. Asset market interventions will still be needed to cope with panics and runs, but they should not be used long term to support expansions..
Read MoreReplyHENRY RECH Jun 11, 2019
QE had little impact on the real economy.
All that happened was that bonds were effectively swapped for equities and property - that is, QE financed a grand assets bubble.
Recovery from the GFC was painfully slow, just about everywhere.
Shunning fiscal alternatives was an impediment to economic recovery.
I would argue that Barry Eichengreen's prescriptions are thoroughly topsy turvy and misguided and a recipe for disaster (e.g. the post GFC disaster that the world economy has recently experienced).
Read MoreReplyJARED SARFATY Jun 11, 2019
Bajo el QE, al menos en los EE. UU., Se vendieron más casas y autos durante la recesión y sus consecuencias inmediatas de lo que habría sido de otra manera. Estaba trabajando como banquero corporativo en Citi en ese momento y vi los enormes cambios en el balance general que ocurrían internamente lejos de las hipotecas y de los préstamos para automóviles. Multiplique eso por 5 para los 5 bancos más grandes de EE. UU., Incluido Citi, y obtendrá algunos números materiales para la economía de EE. UU. La QE ayudó a la economía real, dado que los responsables de las políticas esposadas estaban en el lado fiscal cuando el estímulo debería haber sido enormemente mayor.
Lee masRespuestaPATRICK TROMBLY 10 de junio de 2019
Pero la próxima recesión no solo "golpeará" más de lo que lo hizo la última recesión. Los bancos centrales CAUSAN el ciclo. Podrían simplemente dejar de hacer eso.
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